金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明(míng)国资(zī)委的一封声明，让(ràng)城投债成为关注的(de)焦点，当前地方(fāng)债的(de)规模和(hé)地方政府的偿债能(néng)力已经(jīng)越来(lái)越被重视。如(rú)何如何处(chù)置地方债务？

　　中泰(tài)证券首席经济学家李迅(xùn)雷发文称，地(dì)方(fāng)债包括地方一般债、专项债和包括城投债在内的各种隐形债，其规(guī)模究竟有多大(dà)，尚有(yǒu)争(zhēng)议，但(dàn)增长迅(xùn)猛。包括银行、保险、基(jī)金等(děng)在内的机构投资者是地方(fāng)债的主要(yào)持有者(zhě)，他们普遍担心的还(hái)是城投(tóu)债务、非(fēi)标等地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近期贵州省(shěng)政府发展研(yán)究(jiū)中心(xīn)提(tí)出，“化债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身能力已无法得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背(bèi)景下，地方政(zhèng)府(fǔ)的财权与事(shì)权不(bù)匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在(zài)我国政府杠(gāng)杆率水平并(bìng)不算高的(de)前(qián)提下，我国地方政府(fǔ)的杠(gāng)杆率水平确实够高(gāo)了。需(xū)要调(diào)整中央和地方之间债(zhài)务余额的比例关系。“今后应加(jiā)大(dà)中央政府的发债规模，为地(dì)方经济(jì)减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性(xìng)金(jīn)融风险显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公司还(hái)没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前(qián)，嫦娥二号拍到外星人已经证实城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困(kùn)难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公(gōng)司(sī)的借新(xīn)还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限(xiàn)（非债(zhài)券(quàn)类债务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过政策性银行或(huò)商业银行的低(dī)息资金来降低债(zhài)务成本，让债务(wù)更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策(cè)上支持地方政府通过出让国有资产来偿(cháng)债(zhài)。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公告(gào)无偿(cháng)划(huà)转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资(zī)。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如(rú)何(hé)处置地(dì)方债务的(de)辨(biàn)证思考(kǎo)》

　　截(jié)至2022年末(mò)全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成(chéng)为(wèi)地方债(zhài)务主要体(tǐ)现形式(shì)

　　城投债(zhài)是指城(chéng)投企业公(gōng)开发(fā)行的公司债券和中期票(piào)据。按照(zhào)新预算法、“43号(hào)文”出(chū)台(tái)明确城(chéng)投债(zhài)与地方政府(fǔ)信用脱(tuō)钩，城投公(gōn嫦娥二号拍到外星人已经证实g)司定(dìng)位由地方政府投(tóu)融资机(jī)构转变(biàn)为市场化运营(yíng)主(zhǔ)体(tǐ)，地方政府不再对城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看(kàn)作由地方(fāng)政府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此城投公(gōng)司通(tōng)常都是地方政府下设的投融资(zī)机构，很难完全独立成为与政府无关的纯市场化(huà)的企业。城投(tóu)的债务(wù)主(zhǔ)要包括(kuò)向银行(xíng)借(jiè)款和发(fā)行(xíng)债券融资这两种(zhǒng)方式(shì)，以前一(yī)种方式为主，但后一种债权(quán)融(róng)资的规模(mó)也(yě)不小，到2022年末(mò)，余额(é)估计在13万亿(yì)元(yuán)以上。

　　总体看(kàn)，2011年(nián)以来(lái)，全国城投有(yǒu)息债务(wù)快速扩张(zhāng)，每年增(zēng)速(sù)均(jūn)保持在10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台发(fā)债余额的增(zēng)长

图片(piàn)来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平(píng)台实(shí)际上已经成为(wèi)地方债务的主要(yào)体现形(xíng)式，规模(mó)明显超过地方政(zhèng)府的(de)一般债和专项债(zhài)之和。城投平台中(zhōng)，如今，城(chéng)投(tóu)平台的债券余(yú)额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说(shuō)明城投(tóu)债仍属于地方政府背书(shū)的高等级信用债。但是，城投平台(tái)的非(fēi)标违约情况(kuàng)时有发(fā)生，银(yín)行(xíng)贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整还(hái)贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时(shí)兑付，不(bù)能轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府债务增长(zhǎng)和财(cái)政收(shōu)入增速(sù)下降甚至负(fù)增长的(de)现(xiàn)象普遍担(dān)心，尤(yóu)其对财力(lì)偏弱的东北、中西(xī)部(bù)省份，城投债的(de)收(shōu)益率(lǜ)普遍高(gāo)于东部(bù)发(fā)达省(shěng)市。2022年13个(gè)省土(tǔ)地出让金对政府债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地(dì)之后，捉襟(jīn)见肘的(de)情况更加明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤债违约之后(hòu)，对(duì)河南省乃(nǎi)至(zhì)全国的信用债市场都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部分(fēn)经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例(lì)如(rú)青海、云南和天津等近几年(nián)融(róng)资成本仍在上升(shēng)；黑(hēi)龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽(suī)然2020年以来融资成本(běn)有所下降，但整体(tǐ)降幅相(xiāng)较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票(piào)面利率降幅也(yě)明显不(bù)如全(quán)国。

　　当前(qián)在经济(jì)复苏不(bù)及(jí)预期(qī)的背景下，投(tóu)资者的风险偏好明(míng)显(xiǎn)下降。为此(cǐ)，地方政府应该确保城(chéng)投债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债(zhài)务(wù)问题，反而(ér)会恶化区域(yù)信用(yòng)环境，导致地方国企融(róng)资(zī)难、融资贵。从未来区域(yù)经济发展的(de)角度看，政府(fǔ)部门仍需(xū)要持续举债来实(shí)现(xiàn)经(jīng)济平稳增长，需要保持政(zhèng)府信用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力度支(zhī)持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债(zhài)权人的持有信心(xīn)，首先(xiān)要确保城投债不违(wéi)约，这就意(yì)味着城投公司能(néng)够具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩(hái)子谁家抱”，意味着对地方债(zhài)不(bù)兜(dōu)底，但(dàn)建(jiàn)议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借(jiè)新还旧）降低债(zhài)务(wù)成本(běn)、拉长(zhǎng)债务期(qī)限(xiàn)（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的(de)低(dī)息资金来降低债务(wù)成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对(duì)于地方政府可否通过出让国有资(zī)产来偿债方面，也(yě)希望(wàng)中央(yāng)给(gěi)予政策上的支持。因为今年3月1日(rì)，国资(zī)委在对(duì)政协(xié)十三届(jiè)全国委员会第五次会议第(dì)00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规(guī)定及操作细则，探索国有权益份额规范(fàn)化退出的有(yǒu)效方式和(hé)途径，充分发挥有限(xiàn)合伙(huǒ)企(qǐ)业(yè)的优势(shì)，助(zhù)力国有企(qǐ)业创新发(fā)展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得收(shōu)入偿还债务，典型(xíng)案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两次(cì)公告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计(jì)占(zhàn)贵(guì)州(zhōu)茅台总股本(běn)8％，按当时(shí)市(shì)价计(jì)量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用，防范(fàn)区(qū)域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍(réng)需要保持。

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